陕西TH1号2024年债权资产城投债定融（西安城投债）

文丨明明FICC研究团队

核心观点

2023年10月30-31日陕西TH1号2024年债权资产城投债定融，中国金融领域最高规格的会议——中央金融工作会议时隔6年在北京顺利召开。会议对党的十八大以来金融系统为我国实体经济和各项事业发展做出的重要贡献进行了充分肯定，同时对未来我国金融工作的具体展开做出了重要部署。会议有哪些重点值得关注？本文将作出详细分析。

加强党的领导、明确中央事权、全面加强金融监管。纵观六次金融工作会议，加强党的集中统一领导一直是会议的主基调。全面加强金融监管，切实提高金融监管有效性也是我国金融领域不可更改的大势所趋。机构改革后中国金融监管部门将形成“一委一行一总局一会一局”的架构，强化了金融监管之间的统筹协调，能够更好地防范系统性金融风险。

坚持金融支持实体经济。金融是实体经济的血脉，脱离实体经济的金融独立发展会危害金融安全，必须坚持为经济社会发展提供高质量服务。今年以来，我国经济总体延续恢复发展态势，但仍面临三重压力陕西TH1号2024年债权资产城投债定融；同时外部环境也更趋复杂严峻，更需要金融为实体经济提供更有力支持，着力稳就业和稳物价，稳定宏观经济大盘。目前金融支持创新的体系不断完善，金融机构也在政策引导下增加对实体经济的中长期贷款支持，着力稳定产业链供应链，努力做到金融对企业的支持与企业对经济社会发展的贡献相适应。

货币政策保持稳健性，更加注重做好跨周期和逆周期调节。本次会议对货币政策的表述强调发挥货币政策逆周期和跨周期调节的功效，总量上保持流动性合理充裕，为经济社会高质量发展营造适宜货币金融条件，结构上充实货币政策工具箱，优化资金供给结构，加强对重点领域和薄弱环节的支持。此外，货币政策将延续维护人民币币值稳定，发挥降成本支持内需修复的作用，关注后续降准落地的可能性

如何打造“现代金融机构和市场体系”？本次中央金融工作会议指明了以下三大重点方向陕西TH1号2024年债权资产城投债定融：第一， A股市场对实体经济融资需求的支持力度具备进一步强化的空间，我国直接融资占比有望稳步提升，且预计未来A股融资规模上行的过程将伴随着政策层对二级市场平稳运行的呵护，一、二级市场有望迎来协调平衡发展；第二，加强以投资银行为代表的金融机构竞争力、尤其是其国际化业务竞争力或将是推升我国资本市场整体竞争力的重要一环；第三，只有当投资端和融资端形成良性循环时，才能促进我国资本市场的更快速成长。

及时处置中小金融机构风险。中小金融机构在经济增速下行周期受到的影响更大，及时处置和防范中小金融机构风险仍是监管关注的重要方向。中小银行主要信贷投向为小微企业和个人，受近年来经济增速下行和疫情冲击影响更为明显，小微企业经营困难，中小银行面临较大违约风险，近年来不良贷款率呈上升趋势，城农商行近年来净息差大幅下滑。截至2023年10月31日，中小银行资本补充专项债发行规模达1523亿元，相较于2022年全年的630亿元增幅已达141.75%，发行速度明显加快，将有效助力防范化解中小金融机构风险。

地方“化债+管债”框架明朗：此次中央金融工作会议明确地方“化债+管债”框架，符合市场预期。在大框架之下，财政系统目前已经通过特殊再融资债等方式发力化债，金融系统的后续参与值得期待。中央金融工作会议指出“金融系统要切实提高政治站位”，或与银行参与地方化债存在联系。商业银行通过降低融资成本、拉长债务期限等方式，缓释部分区域的偿债压力，才能助力地方更好地“建立同高质量发展相适应的政府债务管理机制”。在此过程中，商业银行的资产端收益率或存在一定压力，因此，央行对于地方化债的配合也值得期待。

房地产市场关注度上升。本次金融工作会议对房地产市场的金融监管和支持着墨颇多，相关内容主要可以概括为以下三点：1、健全完善房地产监管和宏观审慎。2、满足房企合理融资需求和居民购房需求。3、“三大工程”和新发展模式。从内容的角度来看，近年来政策已经沿着上述三个方向加速推进，取得了一定成效，但目前市场仍然存在一些问题和困难，需要用政策支持和时间去化解。对于经济而言，“三大工程”既有助于房地产市场向新发展模式的长期转型，又能够对总需求产生立竿见影的效果。过去几个月对“三大工程”的《指导意见》已经陆续审议通过，明年以及未来几年的推进计划和速度将在一定程度上影响地产相关需求的趋势和走向。

保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。近期在美元持续走强的压力下，人民币币值面临一定的贬值压力。本次会议提到“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”，体现了中央对于稳定人民币币值的决心。一方面，尽管美元兑人民币汇率持续贬值，但也要看到人民币兑一揽子汇率仍然保持稳定；另一方面，在前几轮的汇率波动中，央行通过上调跨境融资宏观审慎调节参数、降低外汇存款准备金率等手段来对冲，可见稳汇率工具箱空间仍然较为充裕。往后看，随着国内经济企稳回升，而央行延续灵活运用外汇市场管控工具，预计人民币币值有望企稳回升。

做好科技、绿色、普惠、养老、数字金融五篇大文章。在科技金融领域，除了加大银行等大型金融企业对科创企业的融资支持，在直接融资方面引导资金流入科创领域也至关重要；绿色金融方面，碳减排支持工具和支持煤炭清洁高效利用专项再贷款等工具有效促进了绿色金融的发展；普惠和养老金融方面，我国也推出了普惠养老专项再贷款和普惠小微贷款减息支持工具，此外，个人养老金试点即将满一年，届时或许会在原有的优惠力度上再加码，支持我国普惠和养老金融的发展；数字金融方面，加大科技在现代金融中的运用，加快推进数字人民币建设，能够让金融活水更有效率的在实体经济流动。

着力推进金融高水平开放。近年来，我国扩大高水平金融对外开放取得了一定成果，推动人民币国际化发展，完善了互联互通和国际组织金融协调工作。进一步完善准入前国民待遇加负面清单管理制度、扎实推进境外上市备案管理工作、完善中美合作审计机制、深化与香港市场合作、推动人民币国际化等重点工作可能是本次会议提出的要扩大金融领域制度型开放，提升跨境投融资便利化的具体措施。此外，本次会议提到的要吸引更多外资金融机构和长期资本来华展业兴业，增强和巩固上海、香港国际金融中心地位，也有助于提升资本市场信心，缓解此前外资不断流出的恐慌情绪。

风险因素：货币政策和财政支出不及预期，经济复苏情况与预期不符，海外流动性风险加剧。

正文

2023年10月30-31日，中国金融领域最高规格的会议——中央金融工作会议时隔6年在北京顺利召开。会议对党的十八大以来金融系统为我国实体经济和各项事业发展做出的重要贡献进行了充分肯定，同时对未来我国金融工作的具体展开做出了重要部署。会议有哪些重点值得关注？本文将作出详细分析。

第六次金融工作会议的十大看点

加强党的领导、明确中央事权、全面加强金融监管

纵观六次金融工作会议，加强党的集中统一领导一直是会议的主基调。金融是国家重要的核心竞争力，也是现代经济的核心，必须坚持党中央在金融领域的领导作用，坚定不移推进金融改革发展。早在第一次全国金融工作会议中，就强调要“坚决维护党中央、国务院的权威”。此后金融领域的历次机构改革也在不断强化中央事权，维护党中央在金融工作领域的绝对权威。本次会议也强调，要加强党中央对金融工作的集中统一领导，完善党领导金融工作的体制机制，发挥好中央金融委员会和中央金融工作委员会的作用，同时发挥好地方党委金融委员会和金融工委的作用，落实属地责任，同时锻造合格的专业化金融干部人才队伍。为金融业发展保驾护航。

全面加强金融监管，切实提高金融监管有效性也是我国金融领域不可更改的大势所趋。金融监管是为金融安全服务的，金融监管议题一直是金融工作会议的重要议题。机构改革后中国金融监管部门将形成“一委一行一总局一会一局”（中央金融委、中国人民银行、国家金融监督管理总局、证监会、外汇管理局）的架构，强化了金融监管之间的统筹协调，能够有效避免九龙治水、各自为战的局面，防止监管不足或监管过度，更好地防范系统性金融风险，有力有效有序地引导金融服务实体经济。本次会议也强调，金融监管要全面强化机构监管、行为监管、功能监管，穿透式监管，持续监管，消除监管空白和盲区，严厉打击非法金融活动。同时，要把握好权和责的关系，健全权责一致，激励约束相容的风险处置责任机制，把握好快和稳的关系，在稳定大局的前提下把握时度效，扎实稳妥化解风险，坚决惩治违法犯罪和腐败行为，对风险早识别、早预警、早暴露、早处置。

坚持金融支持实体经济

金融是实体经济的血脉，脱离实体经济的金融独立发展会危害金融安全，必须坚持为经济社会发展提供高质量服务。今年以来，我国经济总体延续恢复发展态势，但仍面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力；同时，全球经济增长放缓、地缘政治冲突持续的外部环境也更趋复杂严峻，更需要金融为实体经济提供更有力支持，着力稳就业和稳物价，稳定宏观经济大盘。目前金融支持创新的体系不断完善，金融机构也在政策引导下增加对实体经济的中长期贷款支持，着力稳定产业链供应链，努力做到金融对企业的支持与企业对经济社会发展的贡献相适应。

货币政策：营造适宜金融环境、结构性支持重点领域

货币政策保持稳健性，更加注重做好跨周期和逆周期调节。货币政策目标在于营造良好的货币金融环境和加强对重点领域和薄弱环节的支持。在中央金融工作会议全面加强金融监管的部署下，货币政策的核心要求之一是为加强金融监管、防范化解风险营造良好的货币金融环境。具体而言，货币政策要始终保持稳健性，更加注重做好跨周期和逆周期调节，即要求货币政策以更长期的视角进行宏观调控。会议提到加强货币供应总量和结构双重调节，在当前经济复苏仍不牢靠、PMI再次回到荣枯线以下的背景下，央行未来仍需通过总量和结构性工具，支持实体经济复苏。

“更好支持扩大内需”诉求下，降成本工具进一步发力的重要性凸显。本次会议提到了“保持流动性合理充裕，融资成本持续下降，活跃资本市场，更好支持扩大内需”的要求。9月新增人民币贷款2.31万亿元，相较于去年同期同比少增1600亿元，而10月票据利率中枢相较于9月明显回落，或指向信贷需求的进一步回落。今年央行降准操作实施两次，累计降幅50bps，MLF降息两次，累计降息幅度25bps，但在商业银行息差压力下5年期LPR的下调幅度仅为10bps。在信贷需求修复节奏放缓、PMI新订单指数重回收缩区间的环境下，支持内需修复或仍需央行降成本工具的进一步发力。

货币政策要保持流动性合理充裕，为经济社会高质量发展营造适宜货币金融条件。中央金融工作会议要求加强货币供应总量和结构双重调节，其中总量层面要求保持流动性合理充裕，融资成本持续下降。考虑到近期政府债发行规模大，而后续万亿特别国债增发落地后资金面压力或进一步抬升，银行负债端成本上行压力会有所凸显，预计央行将继续通过降准和续作MLF方式向市场提供流动性。

结构性工具箱重要性再显现，关注重点支持领域政策增量的可能性。对于结构性政策工具，本次会议提到“充实货币政策工具箱”“把更多金融资源用于促进科技创新、先进制造、绿色发展和中小微企业”等，着重提到了“科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融”的五大支持领域。根据央行数据，截至今年三季度末，结构性工具总量余额高达7.02万亿元，其中科技创新再贷款、碳减排支持工具、支持煤炭清洁高效利用再贷款等多项工具额度已接近投放完毕，对相关重点领域起到了较大的金融支持。往后看，本次会议提及的“先进制造”“数字金融”等领域尚未有相关工具出台，不排除后续新增政策工具落地的可能性；而“科技创新”“普惠金融”等相关工具额度已较多使用，预计其额度后续仍将得到补充。

结构层面，充实货币政策工具箱，优化资金供给结构，加强对重点领域和薄弱环节的支持。在更加注重跨周期和逆周期调节的要求下，在提高金融服务实体经济的质效，更好支持扩大内需的目标下，货币政策应该更多采取结构性工具。近年来央行创设了较多的结构性货币政策工具，支持领域覆盖三农小微、绿色金融、普惠金融、物流仓储、养老、科技创新等等。本次会议要求充实货币政策工具箱，优化资金供给结构，后续货币政策将继续加大现有工具的使用额度及进度，进一步创新结构性工具，定向支持重大战略重点领域和薄弱环节。具体来看，科技创新再贷款、碳减排支持工具、支持煤炭清洁高效利用再贷款等多项工具额度已接近投放完毕，而本次会议提及的“先进制造”“数字金融”等领域尚未有相关工具出台，不排除后续新增政策工具落地、存量工具额度得到补充的可能性。

如何打造“现代金融机构和市场体系”？

我国多层次资本市场体系建设已经趋于完善，但其对于资金进入实体经济的促进作用仍有进一步强化的空间。如何打造“现代金融机构和市场体系”？本次中央金融工作会议指明了以下三大重点方向：

第一，“推动股票发行注册制走深走实……优化融资结构”。注册制开始试点以来，A股市场对企业融资的支持力度快速上升，但我国融资结构仍以间接融资为主，既加大了企业的经营管理压力，也拖累了我国经济增长动能。“推动股票发行注册制走深走实”意味着A股市场对实体经济融资需求的支持力度具备进一步强化的空间，直接融资占比有望稳步提升。不过，考虑到今年8月证监会“促进投融资两端的动态平衡”的表态，预计未来A股融资规模上行的过程将伴随着政策层对二级市场平稳运行的呵护，一、二级市场有望迎来协调平衡发展。

第二，“培育一流投资银行和投资机构……支持国有大型金融机构做优做强”。近年来，A股总市值不断提升，其占GDP比例也稳中有升，然而，我国以券商为代表的金融机构业务增速却开始放缓，尤其是其国际业务收入占比尚远低于国际一流投资银行水准。加强以投资银行为代表的金融机构竞争力、尤其是国际化业务竞争力或将是推升我国资本市场整体竞争力的重要一环。而作为推动政策执行、引领行业发展的重要力量，国有大型金融机构理应扮演更为重要的角色，兼顾“服务实体经济”和“维护金融稳定”两大目标将是国有大型金融机构成长过程中的重要使命。

第三，“促进长期资本形成”。服务实体经济是金融的本源，然而，只有当投资端和融资端形成良性循环时，才能促进我国资本市场的更快速成长。A股市场长期以来的分红率偏低、市场波动较大的特点已经对各类投资者的投资意愿带来了一定的负面影响，破局之道或在于以下三点：1）强化市场规则，维护投资者、特别是中小投资者的合法利益；2）完善优化上市公司现金分红制度，鼓励上市公司分红从而加强投资者长期持有的意愿；3）相比于美国等金融市场较为成熟的国家，我国保险资金的权益配置比例明显偏低，持续推动保险等长期资金入市，有利于降低A股市场波动，优化投资者持有体验。

及时处置中小金融机构风险

中小金融机构在经济增速下行周期受到的影响更大，及时处置和防范中小金融机构风险仍是监管关注的重要方向。中小银行主要信贷投向为小微企业和个人，受近年来经济增速下行和疫情冲击影响更为明显，小微企业经营困难，中小银行面临较大违约风险，近年来不良贷款率呈上升趋势。截至2023Q2，城商行、农商行的不良贷款余额分别为5291.69亿元、8202.06亿元，分别占商业银行整体不良贷款余额的16.54%、25.63%%；不良贷款率分别为1.90%、3.25%，环比分别上升0.05pct、0.03pct，相比于2014年初的最低点分别上升0.96pct、1.57pcts，高于国有行（1.29%）和股份行（1.29%）。此外，城农商行近年来净息差下滑较为严重。截至2023Q2，城商行、农商行的净息差分别为1.63%、1.89%，相较于最高点分别下滑48.00bps、113bps。因此如何防范中小银行经营不善可能带来的系统性金融风险问题值得关注。

中小银行资本补充专项债发行加速，将有效助力防范化解中小金融机构风险。地方政府专项债限额中分配了一定的额度，允许地方政府按照法规和规定，通过认购可转债等方式，寻求合理的途径来补充中小银行的资本金，中小银行专项债便应运而生。自首支中小银行专项债于2020年12月7日在广东正式落地以来，地方财政部门或以直接认购中小银行的转股协议存款，或以地方金融控股公司间接入股注资支持，实现对中小银行的资本补充。今年以来中小银行专项债发行加速。截至2023年10月31日，已经发行了16只中小银行专项债，发行规模达1523亿元，相较于2022年全年的630亿元增幅已达141.75%，在2023年地方政府专项债并未前置发行的大背景下，发行速度明显加快，将有效助力防范化解中小金融机构风险。

地方“化债+管债”框架明朗

化债长效机制逐渐明朗，金融系统的参与方式值得关注。会议强调“建立防范化解地方债务风险长效机制，建立同高质量发展相适应的政府债务管理机制”，这是对今年以来地方“化债+管债”框架的再度确认。2023年6月26日，前财政部部长刘昆在作《国务院关于2022年中央决算的报告》时，提到后续重点工作包括“有效防范化解地方政府债务风险”，具体而言要“进一步压实地方和部门责任，建立健全防范化解地方政府隐性债务风险长效机制”，其着眼点在于建立地方债务管控的长效机制。7月24日，政治局会议指出“要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”，则释放出本轮地方债务风险化解的重要信号。相关政策信号逐步释放之后，地方“化债+管债”的框架逐渐明朗，8月至今，城投债收益率也有明显下行。此次中央金融工作会议明确地方“化债+管债”框架，符合市场预期。在大框架之下，财政系统目前已经通过特殊再融资债等方式发力化债，金融系统的后续参与值得期待。本次中央金融工作会议指出“金融系统要切实提高政治站位”，或与银行参与地方化债存在联系。商业银行通过降低融资成本、拉长债务期限等方式，缓释部分区域的偿债压力，才能助力地方更好地“建立同高质量发展相适应的政府债务管理机制”。在此过程中，商业银行的资产端收益率或存在一定压力，因此，央行对于地方化债的配合也值得期待。

房地产市场关注度上升

与以往不同，本次金融工作会议对房地产市场的金融监管和支持着墨颇多，篇幅上体现出中央对于房地产市场和房地产金融问题的重视和关注。相关内容主要可以概括为以下三点：1、健全完善房地产监管和宏观审慎。2、满足房企合理融资需求和居民购房需求。3、“三大工程”和新发展模式：保障性住房、城中村改造和平急两用基础设施。从内容的角度来看，近年来政策已经沿着上述三个方向加速推进，取得了一定成效，但目前市场仍然存在一些较为根深蒂固的问题和困难，如过去高杠杆经营的房企面临较大的债务压力，房地产高库存和居民购房需求透支的矛盾等，这些矛盾需要用政策支持和时间去化解。对于经济而言，保障性住房、城中村改造和平急两用基础设施这“三大工程”既有助于房地产市场向新发展模式的长期转型，又能够对总需求产生立竿见影的效果。过去几个月对“三大工程”的《指导意见》已经陆续审议通过，明年以及未来几年的推进计划和速度将在一定程度上影响地产相关需求的趋势和走向。

保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定

保持人民币币值稳定，有能力也有空间。近期在美元持续走强的压力下，人民币币值面临一定的贬值压力，离岸人民币汇率USDCNH9月来持续在7.3以上的高位波动。本次会议提到“合理引导预期，防范风险跨区域、跨市场跨境传递共振，加强外汇市场管理，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”，体现了中央对于稳定人民币币值的决心。一方面，尽管美元兑人民币汇率持续贬值，但也要看到人民币兑一揽子汇率仍然保持稳定；另一方面，在前几轮的汇率波动中，央行通过上调跨境融资宏观审慎调节参数、降低外汇存款准备金率等手段来对冲，可见稳汇率工具箱空间仍然较为充裕。往后看，随着国内经济企稳回升，而央行延续灵活运用外汇市场管控工具，预计人民币币值有望企稳回升。

做好科技、绿色、普惠、养老、数字金融五篇大文章

金融是现代经济的核心，做好科技、绿色、普惠、养老、数字金融五篇大文章，能够将活水注入我国目前发展的重点领域和薄弱环节，促进经济均衡稳健发展。在科技金融领域，加大银行等大型金融企业对科创企业，尤其是国家大力扶持的“专精特新”企业的融资支持，在直接融资方面引导资金流入科创领域对支持我国科技金融事业发展也至关重要；绿色金融方面，早在1974年，联邦德国就成立了世界第一家政策性环保银行，命名为“生态银行”，专门负责为一般银行不愿接受的环境项目提供优惠贷款。我国近年来也大力支持绿色信贷的发展。推出了碳减排支持工具和支持煤炭清洁高效利用专项再贷款，有效促进了绿色金融的发展，未来还将继续在各领域支持绿色金融发展；普惠和养老金融方面，我国也推出了普惠养老专项再贷款和普惠小微贷款减息支持工具，此外，个人养老金试点即将满一年，届时或许会在原有的优惠力度上再加码，支持我国普惠和养老金融的发展；数字金融方面，加大科技在现代金融中的运用，加快推进数字人民币建设，能够让金融活水更有效率的在实体经济流动。

着力推进金融高水平开放

近年来，我国金融对外开放持续取得进展，会议也提出要扩大金融领域制度型开放，提升跨境投融资便利化，吸引更多外资金融机构和长期资本来华展业兴业，增强和巩固上海、香港国际金融中心地位。近年来，我国扩大高水平金融对外开放取得了一定成果，推动人民币国际化发展，完善了互联互通和国际组织金融协调工作。2023年10月21日，中国人民银行行长潘功胜向全国人大做了《国务院关于金融工作情况的报告》，报告中对提升金融业制度型开放水平也着墨较多，提到了进一步完善准入前国民待遇加负面清单管理制度、扎实推进境外上市备案管理工作、完善中美合作审计机制、深化内地与香港市场合作、推动人民币国际化等重点工作。是本次会议提出的要扩大金融领域制度型开放，提升跨境投融资便利化的具体措施。此外，本次会议提到的要吸引更多外资金融机构和长期资本来华展业兴业，增强和巩固上海、香港国际金融中心地位，也有助于提升资本市场信心，缓解此前外资不断流出的恐慌情绪。

附：前五次金融工作会议重点回顾

第一次全国金融工作会议：加快建立现代化金融体系和金融制度

第一次全国金融工作会议于1997年11月17日-19日在北京召开。会议召开背景主要有以下三点：（1）1997年，亚洲金融危机爆发，对部门亚洲国家金融体系造成严重冲击。（2）国有银行不良贷款率高企，抵御风险能力较弱。（3）中国人民银行加入国际清算银行，但国有四大行的资本充足率和呆坏账比例不满足《巴塞尔协议》要求。

在具体内容上，第一次全国金融工作会议审议通过了《关于深化金融改革、整顿金融秩序、防范金融风险的通知》。会议指出，金融领域存在金融体制还不能适应经济改革和发展新形势的要求，并要求，力争用3 年左右时间大体建立与社会主义市场经济发展相适应的金融机构体系、金融市场体系和金融调控监管体系，化解金融隐患，增强防范和抗御金融风险能力。此外，会议强调指出，要从根本上解决金融领域存在的问题，开创金融改革和发展的新局面，必须根据社会主义市场经济发展的要求，把银行办成真正的银行，强化人民银行的金融监管职能，加快国有商业银行的商业化步伐，并健全多层次、多类型金融机构体系；同时，金融系统要更好地为经济改革和发展服务，端正经营思想，提高金融服务质量。

后续的配套措施主要有以下七点：

（1）1998年6月，中央金融工委成立，对金融机构党的组织实行垂直领导。

（2）1998年11月，保监会成立，负责保险业的监管。

（3）1998年10月，国务院向各省、各部委批转《人民银行省级机构改革实施方案》。该方案决定撤销省级分行，在9个中心城市设立大区分行（正局级）：与此同时，在不设分行的省会设置中心支行（副局级）；增强央行货币政策的独立性，央行具有金融调控权，地方政府不得干预。

（4）1998年8月，财政部向四大国有独资商业银行（中国工商银行、中国农业银行、中国银行和中国建设银行）定向发行2700亿元长期特别国债，所筹集的资金全部用于补充四家银行的资本金。

（5）1999年，设立信达、华融、长城、东方四大资产管理公司，处置四大国有银行和国家开发银行剥离出来的不良资产。

（6）1998年1月，中国人民银行取消对国有商业银行贷款规模的限额控制，逐步推行资产负债比例管理和风险管理。

（7）1999年，启动第五次信托业整顿活动。1999年2月7日，国务院办公厅转发《中国人民银行整顿信托投资公司方案的通知》，其目标是保留少量规模较大、效益好、管理严格、真正从事受托理财业务的信托公司，使信托业回归本业。实现信托业与银行业、证券业的严格分业经营、分业管理。

第二次全国金融工作会议：加强金融监管，深化金融改革

第二次全国金融工作会议于2002年2月5日-7日在北京召开。会议召开背景主要有以下两点：（1）2001年12月，中国加入WTO，将逐步放开外资金融机构的业务范围，其在中国经营人民币业务的地域限制、客户限制将逐步取消，对国内银行的客户群体、传统业务等方面形成一定冲击，提升本土金融机构的竞争力迫在眉睫。（2）农村信用社与中国农业银行脱离行政隶属关系，存在经营不善问题。

会议具体内容主要包括以下三个方面：加强监管、推动国有行和农信社的改革。加强金融监管，防范金融风险，保持金融稳定，是顺利推进金融改革和发展的基础，是贯彻执行国家宏观调控政策的必要条件，是维护国家经济安全的重要保证；同时，会议强调，必须把银行办成现代金融企业，推进国有独资商业银行的综合改革是整个金融改革的重点。具备条件的国有独资商业银行可改组为国家控股的股份制商业银行，条件成熟的可以上市；农村信用社改革的重点是明确产权关系和管理责任，强化内部管理和自我约束机制，进一步增强为“三农”服务的功能，充分发挥农村信用社支持农业和农村经济发展的金融主力军和联系农民的金融纽带作用。

后续的配套措施主要有以下五点：

（1）2003年12月，中央汇金公司成立，高效利用外汇储备，充实国有银行资本金，主导中国银行业的财务重组，为国有银行的股份制改革和上市创造条件。

（2）2005-2006年，交通银行、中国建设银行、中国银行、中国工商银行国有四大行先后上市。

（3）2003年3月，中央金融工作委员会撤销、银监会成立，负责监督管理银行、金融资产管理公司、信托投资公司及其它存款类金融机构，维护银行业的合法、稳健运行，将银行业信托业监管职能从央行剥离出来。“一行三会”格局形成，“分业经营、分业监管”的金融体系初步建立。

（4）农村信用社改革：2003年6月，《深化农村信用社改革试点方案》出台；同年8月，国务院召开深化农村信用社改革试点工作座谈会，决定在8个省（市）正式启动农村信用社改革的试点工作， 2007年8月10日，海南省农村信用社联合社举行挂牌仪式，也标志着从2003年开始的农信社改革试点第一阶段工作任务基本完成。

（5）QFII业务启航：2002年11月8日，中国证监会和中国人民银行联合下发《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》，标志着QFII制度在中国内地的确立和实施。

第三次全国金融工作会议：统筹“金融发展”与“金融改革”

第三次全国金融工作会议于2007年1月19日-20日在北京召开。会议召开背景主要有以下四点：（1）全球金融危机前夕资本市场繁荣。外汇储备迅速积累，国际收支不平衡加剧，亟需市场化运作的政府外汇投资机构。（2）前两次金融工作会议对部分领域的政策安排不足，金融领域存在不少矛盾和问题，主要是金融体系不健全，金融结构不合理，金融企业公司治理和经营机制不完善。（3）政策性业务转变但经营体制尚未配套改革。（4）农业银行的股改问题亟待解决。

会议指出要着力抓好以下工作：（1）继续深化国有银行改革，加快建设现代银行制度。（2）加快农村金融改革发展，完善农村金融体系。（3）大力发展资本市场和保险市场，构建多层次金融市场体系。（4）全面发挥金融的服务和调控功能，促进经济社会协调发展。（5）积极稳妥推进金融业对外开放。（6）提高金融监管能力，强化金融企业内部管理，保障金融稳定和安全。

后续的配套措施主要有以下五点：

（1）推进农业银行的股改与上市：2008年10月，国务院常务会议审议并原则通过《中国农业银行股份制改革总体实施方案》， 11月，中央汇金投资有限责任公司向中国农业银行注资，与财政部并列成为中国农业银行第一大股东。2009年1月15日，中国农业银行股份有限公司成立。2010年7月，中国农业银行A+H股于15日、16日分别在上海、香港挂牌上市。

（2）国家开发银行推行商业化运作：2007年12月31日，中央汇金公司向国家开发银行注资200亿美元，提高其资本充足率，全面推行商业化运作。2008年12 月6日，国家开发银行股份有限公司在京召开成立大会，成为我国首家进行商业化改革的政策性银行。

（3）2007年，财政部发行1.55万亿元特别国债，从央行购入2000亿美元外汇资金，作为中投公司的资本金：经第十届全国人大常委会第二十八次会议审议通过的《国务院关于提请审议财政部发行特别国债购买外汇及调整2007年末国债余额限额的议案》，批准发行特别国债用于购买外汇，国债余额限额相应调整为5.34万亿元。筹集资金用于向央行购买等值美元外汇作为成立中国投资有限责任公司的注册资本，履行国家资金多元化投资职责。

（4）2007年9月29日，中国投资有限责任公司成立，专门从事外汇资金投资管理业务。

（5）创业板落地：2009年3月31日，证监会发布《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》，构建多层次金融市场体系。

第四次全国金融工作会议：金融服务实体经济，防范系统性金融风险

第四次全国金融工作会议于2012年1月6日-7日在北京召开。会议召开背景主要有以下三点：（1）为应对国际金融危机，中国出台“四万亿”财政刺激计划，宽松货币政策下流动性过剩，货币空转、资金脱实向虚现象明显。（2）以政府信用为担保的地方融资平台快速涌现，地方政府债务规模明显扩张。（3）系统性金融风险受高度关注。

本次会议重点聚焦金融服务实体经济、防范系统性金融风险，并首次提及“防范化解地方政府性债务风险”。同时以下8个方面对今后时期的金融改革发展作出部署：（1）为经济社会发展提供更多优质金融服务。（2）深化金融机构改革。着力加强公司治理，形成有效的决策、制衡机制，建立规范有效的激励约束机制。（3）加强和改进金融监管，切实防范系统性金融风险。（4）防范化解地方政府性债务风险。（5）加强资本市场和保险市场建设，推动金融市场协调发展。（6）完善金融宏观调控体系，加强货币政策与财政政策、监管政策、产业政策的协调配合，有效促进经济发展和金融稳定。（7）扩大金融对外开放，提高资源配置能力和金融安全保障水平。（8）加强金融基础建设，改善金融发展环境。

后续的配套措施主要有以下五点：

（1）出台存款保险制度：2015年5月1日，《存款保险条例》正式施行，标志着中国存款保险制度正式建立。

（2）加快利率市场化改革进程，逐步放开存贷款利率区间并最终取消利率浮动上限：2012年6月将存款利率浮动区间的上限调整为基准利率的1.1倍；贷款利率浮动区间的下限调整为基准利率的0.8倍。2013年7月全面放开金融机构贷款利率管制，由金融机构根据自己的情况自主确定贷款利率水平，并取消票据贴现利率管制，改为在再贴现利率基础上加减点的方式确定。同年9月，成立市场利率定价自律机制，并正式运行贷款基准利率集中报价与发布机制。2014年多次扩大存款利率浮动区间的上限。2015年4月全国副省级以上城市陆续建立地方性自律机制。2015年10月24日，央行对商业银行和农村合作金融机构等不再设置存款利率浮动上限。

（3）完善人民币汇率形成机制（8·11汇改）：2015年8月11日，进一步优化人民币汇率中间价的形成机制。做市商在每日银行间市场开盘前，参考上一日的收盘价，综合考虑外汇供求关系和主要货币的汇率变化向中国外汇交易中心提供中间价报价。

（4）加强对系统重要性金融机构的监管：2011年4月，银监会发布《关于中国银行业实施新监管标准的指导意见》，指出监管部门将从市场准入、审慎监管标准、持续监管和监管合作几个方面，加强系统重要性银行监管。

（5）建立宏观审慎评估体系（MPA）：2015年12月29日，央行宣布从2016年起将现有的差别准备金动态调整和合意贷款管理机制升级为宏观审慎评估体系。MPA构建了以逆周期调节为核心、依系统重要性程度差别考量的宏观审慎评估体系。

第五次全国金融工作会议：坚定深化金融改革，严监管持续推进

第五次全国金融工作会议于2017年7月14日-15日在北京召开。会议召开背景主要有以下两点：（1）经济由“高增长”转向“新常态”，经济增长由高速转向中高速，经济新常态下转变发展方式。（2）金融与实体经济的良性循环并不通畅，金融存在脱实向虚现象，金融创新和金融监管的矛盾逐渐突出；金融部门杠杆率明显高于实体部门，“影子银行”问题逐渐暴露。

会议内容主要包括金融服务实体经济、主动防范化解系统性金融风险、坚定深化金融改革、扩大金融对外开放四个方面。第一，金融是实体经济的血脉，为实体经济服务是金融的天职，是金融的宗旨，也是防范金融风险的根本举措。第二，防止发生系统性金融风险是金融工作的永恒主题。第三，要坚定深化金融改革。要优化金融机构体系，完善国有金融资本管理，完善外汇市场体制机制。第四，要扩大金融对外开放。

后续的配套措施主要有以下五点：

1. 在金融服务实体经济上：

（1）设立科创板：2018年11月5日，科创板正式成立。科创板坚持面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求，主要服务于符合国家战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业。2019年6月13日，科创板正式开板；同年7月22日，科创板首批公司上市；

（2）设立北交所：2021年9月3日，北交所注册成立；旨在继续支持中小企业创新发展，深化新三板改革，打造服务创新型中小企业主阵地。

（3）注册制试点：2018年11月，首届中国国际进口博览会开幕式上正式宣布，在上海证券交易所设立科创板并试点注册制，标志着注册制改革进入启动实施阶段。2019年7月，首批25家科创板公司上市交易，注册制试点正式落地。2020年4月，中央全面深化改革委员会通过《创业板改革并试点注册制总体实施方案》，在创业板试点注册制；同年8月，创业板试点注册制首批18家企业上市；10月，党的十九届五中全会提出，全面实行股票发行注册制。2021年11月，北京证券交易所揭牌开市，同步试点注册制。2023年2月，中国证监会就全面实行股票发行注册制涉及的《首次公开发行股票注册管理办法》等主要制度规则草案向社会公开征求意见，全面实行股票发行注册制改革正式启动。

2. 在防止系统性金融风险上：

2018年4月27日，中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会 国家外汇管理局联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》，即“资管新规”。

《资管新规》按照产品类型统一监管标准，从募集方式和投资性质两个维度对资产管理产品进行分类，分别统一投资范围、杠杆约束、信息披露等要求。坚持产品和投资者匹配原则，加强投资者适当性管理，强化金融机构的勤勉尽责和信息披露义务。明确资产管理业务不得承诺保本保收益，打破刚性兑付。严格非标准化债权类资产投资要求，禁止资金池，防范影子银行风险和流动性风险。分类统一负债和分级杠杆要求，消除多层嵌套，抑制通道业务。加强监管协调，强化宏观审慎管理和功能监管。

《资管新规》坚持积极稳妥审慎推进的基本思路，全面覆盖、统一规制各类金融机构的资产管理业务，实行公平的市场准入和监管，最大程度消除监管套利空间，切实保护金融消费者合法权益。《资管新规》的出台也使得金融违法犯罪行为受到严厉惩治，不法金融集团风险逐步化解，一大批非法集资案件得到有序处置，金融体系内部高杠杆有效下降。

3. 在坚定深化金融改革上：

（1）2017年7月14日，设立国务院金融稳定发展委员会，强化人民银行宏观审慎管理和系统性风险防范职责。加强监管协调，补齐监管短板，有效防控系统性金融风险，促进金融体系健康发展，提高金融业服务实体经济的水平。

（2）2018年4月8日，中国银行保险监督管理委员会正式挂牌，依照法律法规统一监督管理银行业和保险业，维护银行业和保险业合法、稳健运行。

4. 在扩大金融对外开放上：

（1）不断放宽外资持股境内公募的比例上限：

2017年11月10日，财政部宣布，国内基金公司控股权外资持股比例放宽至51%，三年之后投资比例不受限制。2019年7月20日，国务院金融稳定发展委员会办公室对外发布《关于进一步扩大金融业对外开放的有关举措》，将原定于2021年取消证券公司、基金管理公司和期货公司外资股比限制的时点提前到2020年。2019年10月11日，证监会进一步明确，自2020年4月1日起，在全国范围内取消基金管理公司外资股比限制。自2020年12月1日起，在全国范围内取消证券公司外资股比限制。

（2）QFII、RQFII投资额度限制全面取消：2019年9月10日，国家外汇管理局决定取消合格境外机构投资者（QFII）和人民币合格境外机构投资者（RQFII）（以下合称“合格境外投资者”）投资额度限制。之后具备相应资格的境外机构投资者，只需进行登记即可自主汇入资金开展符合规定的证券投资，境外投资者参与境内金融市场的便利性将再次大幅提升，中国债券市场和股票市场也将更好、更广泛地被国际市场接受。

风险因素

货币政策和财政支出不及预期，经济复苏情况不及预期，海外流动性风险加剧。

资金面市场回顾

2023年10月31日，银存间质押式回购加权利率涨跌互现，隔夜、7天、14天、21天和1个月分别变动了18.36bps、-1.09bps、32.11bps、18.45bps和-1.25bps至1.86%、2.14%、2.73%、2.64%%和2.42%。国债到期收益率全面下行，1年、3年、5年、10年分别变动-2bps、-0.36bps、-2.01bps和-2.03bps至2.2051%、2.4301%、2.5325%和2.6938%。10月31日上证综指下跌-0.09%至3018.77,深证成指下跌-0.65%至9863.8,创业板指下跌-0.48%至1968.23。

央行公告称，为维护银行体系流动性合理充裕，2023年10月31日人民银行以利率招标方式开展了6120亿元逆回购操作。当日央行公开市场开展6120亿元7天逆回购操作，当日有5930亿元逆回购到期，实现流动性净投放190亿元。

【流动性动态监测】我们对市场流动性情况进行跟踪，观测2017年开年来至今流动性的“投与收”。增量方面，我们根据逆回购、SLF、MLF等央行公开市场操作、国库现金定存等规模计算总投放量；减量方面，我们根据2020年12月对比2016年12月M0累计增加16010.66亿元，外汇占款累计下降8117.16亿元、财政存款累计增加9868.66亿元，粗略估计通过居民取现、外占下降和税收流失的流动性，并考虑公开市场操作到期情况，计算每日流动性减少总量。同时，我们对公开市场操作到期情况进行监控。

市场回顾及观点

可转债市场回顾

主要宽基指数：上证指数（-0.09%），深证成指（-0.65%），沪深300（-0.31%），创业板指（-0.48%），中证转债（-0.54%）。转债市场个券跌多涨少。中信一级行业中，煤炭（1.32%）、非银行金融（0.38%）、房地产（0.36%）涨幅靠前；汽车（-1.77%）、家电（-1.69%）、电力设备及新能源（-1.50%）跌幅靠前。Wind热门概念指数中，海南自贸港指数（2.20%）、城中村改造指数（1.41%）、航空运输精选指数（1.41%）涨幅靠前；汽车整车精选指数（-2.67%）、极动量指数（-2.59%）、光通信指数（-2.47%）跌幅靠前。A股成交额约9192.89亿元，转债成交额约395.59亿元。

普利转债（10.14%，转债余额8.19亿元）、东湖转债（7.93%，转债余额6.23亿元）、共同转债（4.57%，转债余额3.80亿元）、鸿达转债（3.65%，转债余额3.37亿元）、锋龙转债（2.71%，转债余额2.44亿元）涨幅居前；上声转债（-18.10%，转债余额5.20亿元）、大叶转债（-16.83%，转债余额4.76亿元）、溢利转债（-15.06%，转债余额0.54亿元）、宏昌转债（-14.91%，转债余额3.80亿元）、万顺转债（-12.38%，转债余额1.22亿）跌幅居前。

可转债市场周观点

上周转债市场跟随正股市场触底回升，转债市场成交额有所上涨。

上周权益市场触底回升。国内方面市场主要关注点在于：（1）中央汇金大量买入ETF，周股票ETF市场净流入资金约172亿元，恒生科技、医疗、证券、创新药、芯片等均为资金买入的方向，中央汇金相当于半个“平准基金”，此刻增持有利于市场信心恢复。（2）1万亿特别国债超预期增发，居民杠杆高企，中央政府加杠杆有望成为中国经济新引擎，2023年财政赤字将从3.88万亿提高至4.88万亿元，赤字率也将从3.0%上升至接近3.8%的水平；（3）A股再掀股份回购潮，多家上市公司近期宣布回购股份或提议回购股份。种种迹象表明短期A股市场已经触底，极致悲观的情绪已经过去。海外方面，美国去库存告一段落，中美经贸关系一定程度改善，美联储货币政策面临的通胀约束缓和，年底可能迎来美联储加息真正结束的窗口。综上，我们看好A股市场短期有效反弹。

上周转债市场跟随权益市场触底回升，价格中位数从116.17元回升至119.10元，我们经常观测的90_115股性估值从22.26%回升至24.06%。转债市场目前130元以下的个券占比达到75%以上，性价比较好，符合大部分转债投资者的投资偏好。近期大股东减持转债事件明显减少，公布转股价下修预案个券明显增多，也意味着转债市场跟随A股市场来到一个阶段性底部。此外，截至10月27日，已有多只个券或将触发强赎，需关注转债超预期强赎对个股个债带来双杀的风险。我们建议投资者可以重点在中低价转债中寻找潜在波动的机会。行业方向具体建议关注：一是万亿特别国债新增发行利好的钢铁、建筑、基础建设、环保等上游顺周期板块；二是博弈电子、医药产业基本面拐点以及“双十一”消费板块等主题；三是高端制造相关的成长方向，围绕产业转型升级和出口超预期，建议关注半导体、信创等；三是稳健为上的水利水电、环保等正股为高股息标的的个券。

高弹性组合建议重点关注：银轮转债、金诚转债、瑞鹄转债、普利转债、精测转债、赛轮转债、川投转债、测绘转债、苏租转债、合力转债。

稳健弹性组合建议关注：皖天转债、宏川转债、神马转债、宙邦转债、春23转债、立中转债、奥维转债、优彩转债、友发转债、海亮转债。

风险因素

市场流动性大幅波动，宏观经济增速不如预期，无风险利率大幅波动，正股股价超预期波动。

中信证券明明研究团队

本文节选自中信证券研究部已于2023年11月1日发布的《债市启明系列20231101—中央金融工作会议的十大看点》报告，具体分析内容（包括相关风险提示、披露信息等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

本资料所载的证券市场研究信息是由中信证券股份有限公司（以下简称“中信证券”）的研究部编写。中信证券研究部定位为面向专业机构投资者的卖方研究团队。通过微信形式制作的本资料仅面向中信证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发行为。中信证券不因任何订阅本公众号的行为而将订阅人视为中信证券的客户。若您并非中信证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，应首先联系中信证券机构销售服务部门或经纪业务系统的客户经理，完成投资者适当性匹配，并充分了解该项服务的性质、特点、使用的注意事项以及若不当使用可能会带来的风险或损失，在此之前，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅！感谢您给予的理解和配合。若有任何疑问，敬请发送邮件至信箱kehu@citics.com。

重要声明：

本资料定位为“投资信息参考服务”，而非具体的“投资决策服务”，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断。需特别关注的是（1）本资料的接收者应当仔细阅读所附的各项声明、信息披露事项及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注投资评级和证券目标价格的预测时间周期，并准确理解投资评级的含义。（2）本资料所载的信息来源被认为是可靠的，但是中信证券不保证其准确性或完整，同时其相关的分析意见及推测可能会根据中信证券研究部后续发布的证券研究报告在不发出通知的情形下做出更改，也可能会因为使用不同的假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其陕西TH1号2024年债权资产城投债定融他材料时所给出的意见不同或者相反。（3）投资者在进行具体投资决策前，还须结合自身风险偏好、资金特点等具体情况并配合包括“选股”、“择时”分析在内的各种其它辅助分析手段形成自主决策。为避免对本资料所涉及的研究方法、投资评级、目标价格等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失，在必要时应寻求专业投资顾问的指导。（4）上述列示的风险事项并未囊括不当使用本资料所涉及的全部风险。投资者不应单纯依靠所接收的相关信息而取代自身的独立判断，须充分了解各类投资风险，自主作出投资决策并自行承担投资风险。

本订阅号中的所有资料版权均属中信证券。不得以任何方式修改、发送或复制本订阅号中的内容。除经中信证券认可的情况外，其他一切转载行为均属违法。版权所有，违者必究。